【研究报告内容摘要】
事件概述:1月 9日统计局公布 2019年 12月通胀数据,cpi 同比上涨 4.5%,预期 4.7%,前值 4.5%;ppi 同比下降 0.5%,预期-0.3%,前值-1.4%。cpi、ppi 全年累计同比增速分别为 2.9%、-0.3%。
分析与判断: 猪价影响边际减弱,鲜菜价格季节性上涨,油价涨幅较高。
12月的 cpi 数据呈现初步企稳迹象,涨幅略低于市场预期。8个一级子项目中,除交通和食品烟酒外,其余项目均未出现较大幅度变化:交通和通信项继续保持负增长,但降幅较上月大幅收窄了 2.1pct,延续上月回升趋势;而食品烟酒项增速则在 2019年 2月份之后首次出现回落,当月同比较上月下降 1.0pct。
猪肉对 cpi 的影响出现了明显的弱化,价格呈现出“同比上涨,环比下降”的格局,并且同比、环比增速较 11月均有所下降。cpi 猪肉项当月同比为 97.0%,较上月下降 3.2pct,拉动 cpi 同比上涨约 2.34pct,同比拉动作用放缓 0.3pct;当月环比增速由正转负,录得-5.6%,较上月大幅下降 9.4pct,拉动 cpi 环比下降 0.27pct。整体来看,12月猪肉供给恢复情况较好,对稳定猪肉价格起到了较为明显的作用。储备冻肉投放力度、国外猪肉进口规模均有所增加:11月猪肉进口数量同比、环比增速分别为 151.20%、29.48%,分别较 10月份提升了 37.33、19.86pct。根据华储网披露,2019年 9月至今已经累计向市场投放中央储备冻肉 22万吨,其中 12月投放 14万吨,1月已投放 5万吨。此外,在各项政策的支持下,生猪养殖也出现了边际好转,11月全国能繁母猪存栏量为2,001万头,连续两个月环比增加。在猪肉价格上涨放缓的作用下,其他替代品价格的上涨也呈现出放缓趋势。
除猪肉外,12月蔬菜、能源价格也有较高的涨幅。鲜菜项同比上涨 10.8%,较上月提升 6.9pct;交通工具用燃料项同比上涨 0.6%,增速由负转正,较上月提升 11.2pct。我们认为,鲜菜价格的上涨主要为季节性因素推动,进入冬季后蔬菜的产量有所下降,同时运输条件恶化导致了运输成本走高。石油方面,opec+、俄罗斯、沙特等达成的减产协议推动国际原油价格持续上涨,布伦特原油价格 12月累计上涨 5.72%。国内汽油价格在调价机制作用下也有所上涨,92号、95号汽油、柴油价格同比增速持续抬升,截至 12月末同比增速分别为-1.74%、-1.66%、11.61%,较 11月末分别提升了 5.95、7.43、11.12pct。
猪肉需求高峰临近,警惕“猪油共振”。
从农业部、发改委等近期表态来看,储备冻肉投放及猪肉进口力度或将继续加大,短期猪肉供给恢复有望进一步提速。但储备冻肉、进口猪肉在绝对规模上仍然较小,国内养殖仍然是供给端的主要力量。而国内养殖规模的恢复仍面临着非洲猪瘟的影响,且能繁母猪存栏量变化对猪肉价格的影响存在一定的时滞,短期改善幅度预计有限。而1月末、2月初恰逢春节,全年猪肉需求高峰期即将来临,需求端压力或将进一步增加。而受中东局势影响,国际原油价格近期面临较大的不确定性,石油价格存在进一步走高的可能。而石油不同于猪肉,其处于多数制造业产业链的上游,对整体通胀的影响将大于猪肉。因此,尽管猪肉价格短期呈现企稳势头,但仍需警惕“猪油共振”对通胀的影响。
新涨价因素无明显变化,ppi 降幅收窄主要受翘尾因素归零的影响。
ppi 同比下降 0.5%,降幅较上月大幅收窄 0.9pct,略低于市场预期。生产资料价格同比下降 1.2%,降幅收窄1.3pct,拉动 ppi 同比下跌 0.87pct。生活资料价格同比上涨 1.3%,涨幅回落 0.3pct,拉动 ppi 同比上涨约0.34pct。生产资料三个分项均出现了一定程度的回暖,采掘工业 ppi 同比增长 2.6%,由负转正,较上月回升4.0pct,原材料工业、加工工业 ppi 分别下降 2.6%、0.9%,降幅较上月分别收窄 2.4、0.7pct。
但我们认为,对于 12月 ppi 读数的回暖需要保持一定的谨慎。根据 ppi 当月同比的计算方法,每年 12月 ppi 均不受翘尾因素影响,年末 ppi 的变化均体现为当年的新涨价因素。去年价格对 11月 ppi 的翘尾影响为-0.9pct,因此12月 ppi 同比增速 0.9pct 的提升完全来自于翘尾因素的归零作用。剔除掉翘尾因素的影响后,新涨价因素与 11月持平,ppi 并未有显著的实质性改善。此外,春节前后生产企业存在赶工期行为,叠加今年冬季气温相对较高,生产季节性前置也是导致 ppi 企稳的因素之一。但考虑到 2020年财政政策积极发力,专项债发行节奏大幅前置且用途集中在基建领域,基建投资增速有望在一季度迎来明显改善,或将对相关领域的需求起到提振作用,2020年ppi 存在改善的基础。
投资策略:猪价影响已然 price in,需警惕“猪油共振”预期差以及一致性预期带来的“抢跑”扰动。
2019年 10月份是通胀对债市影响的分水岭,猪肉价格在 10月份的超预期上涨使得投资者开始高度关注通胀对债市及货币政策的影响。但随着猪肉价格高涨常态化,市场开始跟踪更高频的周度猪肉价格,对猪肉价格变化及影响的预期已经在债市表现中有着较为充分的反映。因此,猪肉价格对未来债市走势的影响较弱。但当前石油价格面临较大的不确性和扰动,不排除进一步上涨与猪价形成“猪油共振”局面的可能,由此带来的预期差可能更加值得市场关注。此外,当前市场对利率趋势的预期高度一致,一季度末是大部分投资者认为较好的买点,若一致预期进一步强化,则可能出现部分投资者提前布局的情况,需要警惕“抢跑”可能对利率债的影响。短期来看,利率债供给放量是当前债市最大的冲击因素,截至 1月 7日统计,1月份全国地方债发行量约为 6,027亿元,高出 2019年同期 44.20%。但我们认为货币政策存在边际宽松的可能,有望继续增加基础货币投放来熨平利率债供给对金融市场的冲击。近期多空因素交织,政策仍在密集出台,利率债短期或将继续保持震荡,中长期随着名义 gdp 增速的回落,仍然存在机会和空间,警惕预期差和一致性预期带来的扰动。
风险提示政策不确定性可能加大;油价上涨可能超出预期。
